广州、北京报道 本报记者 郎朗 冯青

       三国时，曹魏盛而南下，三国兵戎相见，终一统。这样的历史故事是否会在今天家电连锁行业上演，不管怎样，不能说当今的三家家电巨头就不曾闪见了那辉煌的一丝亮光，因为故事正在上演。

       吞并永乐后，日现霸主气息的国美，沉迷欣享于资本之道，然而这是否就像曹操当年冀望甚厚却功亏一篑的水军?苏宁看起来有章有法，温和如刘备，然而正在热演的合并大中案是否真能收到连横之效?后起之秀百思买，实力不俗，运筹帷幄埋首内功，然而其美国理念与模式又是否反而覆辙了孙权式的短于临战突敌?

       一切都还是未知数，因为诸事还在进展，是为“三国志”。

       本月，国美电器(0493.HK)的配售股份，以及发行46-50亿港元可换股债券，只是黄光裕的一个资本指头。

追溯过往，去年前其更多是通过上市公司减持等方式来为其个人或集团其他业务"套现"，然而从去年开始，黄光裕的资本手法频现新招，先是引入国际投行华平基金，接着将国美电器剩余35%股权注入上市公司，再换股方式合并永乐，然后就是这次的配股和发行可转股债，前前后后为上市公司募集了超过90亿港元的资金；还不包括通过控股A股上市公司中关村、运作两只用于收购零售和地产业务的私募基金，以及正在酝酿的红筹回归A股等动作。

       混业财富

       2005年6月，黄光裕只拿出总额约为7.45亿港元的现金和资产，通过一系列资本运作，就取得上市公司绝对控股权(65.5%)，并以减持和收购款的方式获取现金27.14亿港元；在此过程中，仅"国美电器有限公司"65%股权转让即增值80.73亿港元。

       2006年3月，将国美剩余35%股权以近70亿港元的高价注入上市公司后，黄又获得了近17亿元的现金，接着4月又与美国花旗银行签署股权转让协议，出售国美电器股份1.3余亿股，再次套现1.5亿美金，折合人民币约12亿元。

       如此几次，黄光裕先后获得现金数量高达近60亿港元，黄曾表示，这些资金将主要用于房地产、零售业等新兴业务。

       上市之后的黄，其实建立了三根链条的混业公司集团模式：第一链由电器零售和房地产企业构成，这是经营获利的实业基础，以鹏润房地产、国美电器为主；第二链由从事内部资金调配的投资企业构成，这是公司集团内部现金流动的平台，以鹏泰投资、鹏润投资、国美投资为主；第三链由从事资本运作的上市公司构成，承担放大公司集团经营实体财富效应的使命。

在这种发展策略中，香港上市公司成为唯一能够连接国际资本市场的平台，黄光裕也就倾尽全力，力图使3根链条通过上市公司最大程度地转化为财富。事实证明，这种策略在2006年之前获得了极大的成功。

       然而上市公司在这中间并没有获得太多的收益，在2006年之前国美的商标依然属于黄光裕，在上市过程中也只获得了不足10亿港元的现金，到2005年底其现金和等价物只有10.79亿港元，这已经限制了上市公司的持续发展，造成其股价长期低迷(徘徊在5-7港元)。

       渴资金

       在这样的情况下，黄光裕从2006年开始将战略重心转向了上市公司，年初就引进了美国的华平基金作为战略投资者。

       在获得华平的12亿港元现金后，黄光裕又将国美剩余35%的股权注入，国美门店总数一下增加到300家以上，还获得了国美零售业的商标使用权，上市公司价值达到了最优状态，然而国美的股价却未见起色，在收购永乐之前此市值一直落后于苏宁。

       2006年10月，国美宣布收购永乐，永乐香港上市后募集的近10亿港元尚未使用的资金也注入新国美，然而由于一年新开设的超过260家的店面，国美2006年年底的账面现金数量依然保持在14.52亿港元这一并不高的水平上。

       国美的持续发展依然受到资金瓶颈的限制，收购永乐后国美关转了68家门店，最终上市公司部分店面数达到587家，国美2007年制定了新增170家店面的计划，这显然需要更多的资金。

5月11日，国美终于公布了两项财务安排：一是按先旧后新方式以每股13.30港元配售1.1亿股股份，集资总额约14.6亿港元；二是建议发行以人民币计值及以美元偿付、2014年到期的零息可换股债券，实发债券之本金为46亿元人民币，可额外增发债券的本金为4亿元人民币。初步转股价为19.95港元，发行完毕后，国美将向新加坡证券交易所申请债券上市。

       5月15日，国美电器总裁陈晓表示，本次发行可换股债券后，黄光裕的股份将"被动"摊薄，由原来的51.2%将减到47.6%，但是在配售和认购完成后，其47.6%将增到大约49.4%，这中间黄光裕并不能套现。

       国美电器执行董事杜鹃则表示，本次发行可换股债券是企业考虑到未来发展计划的融资行为，所有发行债券40%将被用于企业基本运营，35%用于购买商铺物业及翻新零售店，20%用于建立区域分销中心，5%被用作更新ERP系统。她还表示，由于该可换股债券在2014年到期，未来七年内包括国美集团在内的一切收购行为都可以使用这些资金。

       在陈晓看来，华平和大摩参股国美都是从财务投资者的角度出发的，这次向"一长串"的机构发行可转股债其实也是引进了多家财务投资者，接下来国美更需要能帮助国美从根本上改善竞争力的战略投资者。有消息称，在国美接触的多家潜在战略投资者中就包括其主要竞争对手百思买，显然国美是不愿意放弃控股权的。

新冲动

国美的资本动作还没有到此为止，陈晓表示，国美去年10月已向商务部提出将上海等18城市的剩余239家门店(目前已接近300家)转为外资性质，在获得批准后将在合适时机注入香港上市公司。

有消息人士告诉记者，这一动作将可能在今年10月完成，将可能通过上市公司再次增发或换股的方式进行，黄光裕将为此再次套现，而且这一动作可能要与回归A股相结合。杜鹃表示，国美电器回A股计划也正在积极筹备中但没有具体时间表。

与此同时，国美也在酝酿管理层激励的计划，该计划可能在A股市场得到实现。

东方证券分析师陈刚表示，国美电器已经触到了国际资本运作的上限。因此，未来的几年，国美电器零售业将走一条脱离集团内部房地产业支持，独立发展的道路，其重点将放在占领二三线城市市场上。

在这一系列围绕上市公司的资本动作的同时，黄光裕还在为自己的其他业务进行了资本扩张，今年4月黄光裕曾表示，除了于鹏润投资与美国银行贝尔斯登建立剑指零售业的5亿美元的私募基金外，鹏润投资还建立了一只面向房产业务收购的8亿美元的基金，目前首期融资已完成。

此外，在地产业务上在鹏泰投资在成功控股中关村(000931.SZ)后，黄光裕试图把他的财技，在中关村重新上演一遍，同时可能在美国或者其他国际资本市场，再收购一两家上市公司，实现多地上市。
来源：21世纪经济报道   责任编辑:chinkyfeng

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